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江南体育秦川机床:改革成效显著;高端机床、核心部件业务协同发展
日期:2024年02月02日    来源:网络

  江南体育公司立足机床工具行业,是高端装备制造领域系统集成服务商和关键部件供应商。 根据公司 2022 年半年报,秦川机床是我国精密数控机床与复杂工具研发制造基地、中 国机床工具行业的龙头骨干企业,跻身全球知名机床工具企业集团行列;根据公司官网, 2023 年 3 月,秦川集团入选国务院国资委“创建世界一流专精特新示范企业”名单,成 为全国 200 家“创建世界一流专精特新示范企业”之一。 公司 1998 年在深交所上市,2020 年控股股东变更为法士特集团。根据公司官方微 信公众号,公司前身陕西秦川机械发展股份有限公司于 1998 年在深交所上市(秦川发 展);2006 年,整合陕西省域内机床工具企业组建陕西秦川机床工具集团有限公司;2014 年,秦川机床工具集团股份公司实现整体上市(秦川机床)。根据公司 2021 年年报,2020 年,公司控股股东由陕西省国资委变更为法士特集团。

  “5221”发展战略指引四大业务发展。根据公司 2022 年半年报,公司主要业务按 产业板块分为四大块,分别为主机业务、高端制造业务、核心零部件业务和智能制造业 务;公司围绕主要业务确立了“5221”发展战略,根据《投资者关系活动记录表 20220411》,预计到“十四五”末,公司销售收入 50%来自主机,20%来自高端制造, 20%来自关键零部件,10%来自系统集成以及智能制造业。

  新董事长上任推行一系列改革举措。根据公司《投资者关系活动记录表 20220411》, 2019 年 10 月,以严鉴铂为董事长的新团队上任后,进行了一系列的改革,梳理业务、 优化组织架构。根据公司 2020 年年报,公司于 2020 年年初全面启动内部改革,具体来 看,改革举措主要围绕战略梳理、人员调整、薪酬绩效改革等方面。

  从公司组织架构的调整上看,体现为:1)大股东变更为法士特集团;2)子公司业 务梳理:注销秦川机电等冗余子公司,新设秦川精密装备、秦川高精传动两大子公司分 别发展五轴机床、机器人减速器等核心业务。

  1)大股东法士特集团持股 35.19%。具体来看,①2020 年陕西国资委无偿划转部 分公司股份至法士特:根据公司 2019 年年报,2020 年 3 月,陕西省国资委将持有公司 15.94%的股份无偿划转至法士特集团,本次无偿划转完成后,法士特集团成为公司控股 股东,实际控制人仍为陕西省国资委;②法士特参与公司 2020 年定增:根据公司《2020 年度非公开发行 A 股股票预案(修订稿)》,法士特集团以现金方式认购本次发行股份, 发行完成后,法士特集团持有公司股权比例增至 35.19%;根据公司《关于非公开发行 股票申请获得中国证监会核准批复的公告 20210731》,公司于 2021 年 7 月 30 日收到 中国证监会的核准批复。

  2)注销秦川机电等冗余子公司,新设秦川精密装备、秦川高精传动两大子公司分 别发展五轴机床、机器人减速器等核心业务。如表 2 所示,公司在 2019-2022 年注销了 部分冗余子公司如宝鸡市秦川机电设备制造有限公司、陕西秦川物资配套有限公司等。 此外,公司新设专门子公司发展核心业务,具体来看,根据公司《第八届董事会第十二 次会议决议公告 20220429》,秦川集团设立全资子公司陕西秦川精密装备有限公司,主要开展高端五轴联动数控机床(加工中心)研发、生产及销售业务;根据《秦川机床工 具集团股份公司关于成立陕西秦川高精传动科技有限公司的公告 20221228》,公司以机 器人减速器业务相关的部分经营资产和现金出资,成立全资子公司陕西秦川高精传动科 技有限公司。

  1)子公司业务明晰,机床+核心零部件协同发展。根据宝鸡机床、格兰德、汉江机 床、秦川智能、汉江工具、秦川集团官网与公司《关于支付现金收购陕西法士特沃克齿 轮有限公司 100%股权暨关联交易的公告》,重要子公司业务情况如下:①宝鸡机床:定 位中高档数控机床研发生产基地和智能制造基地,产品主要是加工中心、数控车床等; ②秦川格兰德:专业磨床制造公司,主导产品为“陕机”牌磨床系列产品;③汉江机床: 国内螺纹磨床主导企业,产品包括精密数控螺纹系列磨床、滚珠丝杠副等滚动功能部件; ④秦川智能:以数控系统、智能机床、智能产线为主营业务,产品包括磨齿机、外圆磨、 曲轴磨、凸轮磨、螺纹磨等专用数控系统以及通用型车削、铣削、五轴数控系统;⑤汉 江工具:主要产品包括滚齿刀具、插剃刀具、拉削刀具等金属切削刀具;⑥沃克齿轮: 主要产品为商用汽车变速器齿轮、滑套、箱体、杂件和工程机械齿轮,主要应用于中重 型商用汽车领域和工程机械领域。

  2)人员结构调整、持续优化,人均创收提升。具体来看:①人员结构优化:生产 人员占比提升、行政人员占比下降,如图 6 所示,公司生产人员占比从 2020 年的 62% 提升至 2021 年的 72%,而行政人员占比由 2020 年的 20%下降至 2021 年的 11%;② 人均创收提升:公司 2020 年和 2021 年的人均创收保持高增速,如图 7 所示,公司 2020 年的人均创收为 41.1 万元,yoy+18.2%;2021 年的人均创收为 51.0 万元,yoy+24.1%; 根据公司 2022 年年报,2022 年人均创收同比下降系公司营收同比下降 18.83%。

  公司与法士特集团、华中数控等企业持续深化战略合作。根据公司《关于签署战略 合作框架协议的公告 20191025》、2020&2022 年年报、2022 年半年报、秦川集团官网、 华中数控官网:

  1)“秦-法”发挥协同平台优势,实现资源共享互利共赢。①从与法士特的合作进程 来看,公司于 2019 年 10 月 25 日与法士特集团签订战略合作协议,建立长期战略合作 伙伴关系江南体育。具体来看,i.双方在机床装备开发应用、核心技术攻关、产品制造工艺改善等 领域建立全面的战略合作关系,共同推进搭建产、学、研、用合作平台;ii.双方依托各 自的核心资源和优势,联合双方上下游供应链,共同打造智能制造黄金产业链。②从与 法士特的合作成果来看,法士特集团及其上下游配套体系成为公司新产品、新技术推广 应用高地;2022 年上半年,秦川机床与法士特集团在设备采购、零部件配套协作等方面 实现资源有效共享,加快秦川产业链上下游的无缝对接,持续发挥秦川与法士特“一加 一大于二”的共赢效果。

  2)携手华中数控共同开发生产高端数控产品。①从与华中数控合作的进程来看, 2020 年 5 月 14 日,秦川集团与武汉华中数控举行战略合作签约仪式,华中数控作为秦 川集团的战略合作伙伴,将进一步深化战略合作,全力开放数控系统和提升产品质量, 并为秦川提供稳定的软硬件平台;②从与华中数控的合作成果来看,秦川机床及旗下子 公司秦川格兰德、宝鸡机床和汉江机床已与华中数控联合研制智能滚齿机机床、智能加 工中心、智能螺杆磨床等多款智能机床,根据不同需求提升交互式工艺卡 HMI 界面、智 能健康保障、智能丝杠系统、工艺参数智能优化、智能防碰撞等功能,实际应用反馈效 果良好、产品精度大大提升。

  此外,公司还与西安交大、西安理工等 10 多所高校联合开展机床工具多项核心技 术和产业化项目攻关,共建创新团队。以和西安交大的合作为例,根据西安交通大学新 闻网官网,学校与秦川机床共建“陕西高端机床研究院”,为秦川机床提供关键核心技术, 研制开发了 1500mm 非球面、蜗杆磨床、数控磨齿机等系列产品,大大提升了秦川机床 的产品研发水平和生产能力。

  2021 年公司营收和归母净利润实现同比较快增长;2022 年由于下游需求减缓、国 际运输成本上涨等原因,公司营收同比大幅下滑、归母净利润同比微降。 1)从收入端来看,2021/2022/2023Q1 公司营收分别为 50.5/41.0/10.1 亿元,分别 yoy+23.4%/-18.8%/-10.0%;从利润端来看,2021/2022/2023Q1 公司归母净利润分别 为 2.8/2.8/0.6 亿元,分别 yoy+83.7%/-2.1%/-3.3%; 2)其中,2022 年营收同比下降的原因是零部件、工具行业市场需求减缓,产销量 下降,叠加国际运输成本上涨、国际环境变化、国际订单减少,贸易收入减少(公司 2022 年年报);2018-2019 年公司归母净利润为负值,主要原因是,①2018 年原材料价格持 续上涨毛利率下降,资产减值计提和信托投资收益计提减少(公司 2018 年年报),②2019 年毛利减少、期间费用超预算、资产减值损失超预算等(公司 2019 年年报)。

  从主要业务的收入拆分来看,机床类、零部件类业务是公司主要收入来源。2022 年,机床类、零部件类业务收入占比分别为 52.8%、31.6%,是公司主要收入来源,合 计占比达 84.4%。

  公司毛利率保持相对稳健,净利率自 2020 年由负转正;费用率管控良好,其中研 发费用率持续提升。

  2)期间费用:公司费用率管控良好,研发费用率持续提升。①2022 年,公司管理 /销售/财务费用率分别为 7.3%/3.6%/0.7%;2023Q1,公司管理/销售/财务费用率分别为7.5%/3.4%/0.5%;根据《投资者关系活动记录表 20230411》,公司通过建立完善预算绩 效体系,加强 KPI、CTJ、降本控费工作的考核力度,2022 年期间费用(不含研发费用) 下降 14.17%,其中财务费用下降 48.84%;②2022 年、2023Q1,公司研发费用分别为 1.8 亿元、0.4 亿元,研发费用率均为 4.4%。

  合同负债和存货保持相对稳定。2018 年以来,公司的合同负债和存货都保持相对 稳定,其中,2020 年末的合同负债大幅提升;截至 2023Q1 末,公司合同负债和存货分 别为 2.6 亿元、18.9 亿元,分别 yoy-25.8%、yoy+9.0%。

  公司机床主机产品主要包括齿轮加工机床、车床及车削中心、加工中心、精密磨床、 塑料机械等;机床类产品的主要销售主体为公司本部、子公司宝鸡机床、汉江机床和秦 川格兰德。 1)从产品覆盖面来看,根据公司官网,机床主机产品主要包括齿轮加工机床、车 床及车削中心、加工中心、精密磨床、塑料机械等。具体来看,如表 4 所示,公司机床 板块的主要产品为精密磨齿机、数控车床及车削中心、加工中心、车铣复合加工中心、 秦川 QCK/QMK 系列专用机床、数控螺纹磨床、外圆磨床。

  2)机床类产品的主要销售主体为公司本部、子公司宝鸡机床、汉江机床和秦川格 兰德。根据公司《投资者关系活动记录表 20220330》,以 2021 年为例,机床类产品收 入主要来自公司本部、宝鸡机床、汉江机床和秦川格兰德;我们经过梳理,本部承担磨 齿机等齿轮加工机床、宝鸡机床承担通用数控车床、汉江机床承担螺纹磨床、格兰德承 担外圆磨床。

  磨床是对工件表面进行磨削加工的机床。根据官网,磨床是利用磨具对工 件表面进行磨削加工的机床;大部分磨床使用高速旋转的砂轮进行磨削加工,少部分是 使用油石、砂带等其他磨具和游离磨料进行加工。根据用途和工艺的不同,磨床可以分 为内圆磨床、外圆磨床、端面磨床、工具磨床和各种专用磨床等。 公司的精密磨床类产品主要包括螺纹磨床、外圆磨床,两者加工的产品类型各不相 同。具体来看:1)螺纹磨床:可用于加工滚珠丝杠副、工量具和齿型蜗杆,主要适用 于滚动功能部件、汽车零部件、高端装备制造、工量具、刃具、蜗轮蜗杆减速机等领域; 2)外圆磨床:可用于磨削多台阶或带肩面的轴类零件,主要适用于汽车、高端装备制 造、工程机械、海洋工程、机床、石油化工等领域。

  螺纹磨床适用于磨削精密丝杠、蜗杆、丝锥等。根据金属加工微信公众号,螺纹磨 床是用成形砂轮作为磨具加工精密螺纹的机床,按砂轮截面形状不同分单线砂轮和多线 砂轮磨削两种;其中,单线砂轮适用于磨削精密丝杠、螺纹量规、蜗杆、小批量的螺纹 工件和铲磨精密滚刀,多线砂轮适用于铲磨批量较大的丝锥和磨削某些紧固用的螺纹。 根据欧洲机床与智能制造网,世界知名螺纹磨床企业包括英国 MATRIX 公司、德国 MIKROMAT 公司、日本三井精机工业株式会社和美国 Drake 公司等。

  汉江机床是国内螺纹磨床主导企业,典型产品包括数控内/外螺纹磨床。根据汉江 机床官网、官方微信公众号、公司 2022 年年报: 1)公司定位:汉江机床是国内螺纹磨床主导企业,下设螺纹磨床研究所,拥有加 工工艺、加工设备、计量检测、标准制定的螺纹制造核心技术,其“汉机牌”螺纹磨床 荣获“陕西省名牌产品”称号;螺纹磨床连续三届被全国质量协会数控机床用户委员会 评为“全国用户满意产品”。 2)典型产品:汉江机床拥有 50 多年的技术沉淀,掌握了螺纹磨削核心技术,成功 研发 SK7120 数控外螺纹磨床和 SK7620C 数控内螺纹磨床,配臵工件自动上下料系统, 具有自动磨削、自动砂轮修整、自动对刀、自动检测、自动补偿等功能,生产效率高, 设备稳定性好,已批量投放市场。

  3)销售和客户情况:公司螺纹磨床产品远销英国、俄罗斯、巴西、新加坡等国家, 广泛应用于汽车零部件行业、工量具行业、滚动功能部件行业、减速机行业、军工及航 天航空等领域;国内市占率高,根据公司《投资者关系活动记录表 20220826》,汉江机 床的螺纹磨床国内市场占有率超过 70%。 汉江机床从 1999 年突破国内数控螺纹磨床开始,持续进行技术研发。根据张汉华 《国内螺纹磨床的发展水平及前景》,1999 年,汉江机床成功研制出第一台 SK7450 数 控丝杠磨床,填补了国内数控螺纹磨床的空白;从公司螺纹磨床产品的研发创新来看, 根据公司 2020 年年报,2020 年,汉江机床完成数控螺杆转子磨床等 11 项主机产业新 产品开发;作为牵头单位,按计划完成国家科技重大专项“滚珠丝杠副高效生产线关键 技术研究与应用”课题的各项研究任务,并于 2020 年 9 月通过综合绩效评价终验收。

  外圆磨床用于成批轴类零件的精密磨削,可分为普通/万能/端面外圆磨床。根据金 属加工微信公众号,外圆磨床主要用于成批轴类零件的端面、外圆及圆锥面的精密磨削, 是汽车发动机等行业的主要设备,可分为普通外圆磨床、万能外圆磨床、端面外圆磨床 等类型。

  外圆磨床产品具有技术性能实力的国内外厂商包括上海机床厂有限公司、北京第二 机床厂有限公司、济南四济数控机床有限公司、陕西秦川格兰德机床有限公司和瑞士斯 图特(STUDER)。从国内外厂商区别来看,国内厂商的外圆磨床产品系列全、品种多, 而瑞士斯图特主要生产用于中小型工件加工的内外圆磨床。

  秦川格兰德在国内首创数控汽车桥壳双砂轮架磨床;外圆磨床国内市占率 25%, 典型应用以汽车行业为主。根据秦川集团官网、秦川格兰德官网、公司《投资者关系活 动记录表 20220826》: 格兰德是专业磨床制造公司,客户群体以汽车、铁路、轴承、工程机械、新能源等 行业为主;近年来针对重型汽车、高速铁路行业开发了数控汽车桥壳专用磨床、数控高 速宽砂轮车轴磨床,其中数控汽车桥壳双砂轮架磨床为国内首创。从市占率和客户角度 看,秦川格兰德的外圆磨床市场占有率 25%左右,典型客户以汽车行业为主,包括东风 汽车、比亚迪等整车厂、瓦房店轴承集团、洛阳 LYC 轴承等轴承企业。

  稳步推进新产品开发,外圆磨床性能显著改善。根据公司 2020-2022 年年报,① 2020 年,秦川格兰德完成新产品开发项目 4 项,其中 50 系列数控端面外圆磨床在天津 外资用户处完成终验收,得到用户认可,实现了进口替代;20、40 外圆磨床为 50 外圆 磨床的改进型,产品的承重量、刚性、稳定性、精度方面都有显著改善,目前已交付用 户;带单机桁架机械手的外圆磨床已为浙江用户提供四台(套);②2021 年,数控双砂 轮架(一直一斜)车轴专用磨床研制成功,并在轨道交通行业用户中推广应用;③2022 年,已完成新能源轿车变速箱齿轴外圆磨床,取代进口机床。

  齿轮加工机床用于加工圆柱/锥齿轮,广泛应用于机械制造业。根据官网, 齿轮加工机床是加工各种圆柱齿轮、锥齿轮和其他带齿零件齿部的机床,按被加工齿轮种类分为圆柱齿轮加工机床和锥齿轮加工机床两大类;齿轮加工机床广泛应用在汽车、 拖拉机、机床、工程机械、矿山机械、冶金机械、石油、仪表、飞机和航天器等各种机 械制造业中。

  以磨齿机为例,磨齿机 2021 年全球市场销售额约为 8.8 亿美元,中国是磨齿机最 大消费市场,约占 30%;竞争格局上看,磨齿机市场格局较为集中。根据 QY RESEARCH 官网信息: 1)市场空间:2021 年全球磨齿机市场销售额 8.8 亿美元,QY RESEARCH 预计 2028 年将达到 11 亿美元,2022-2028 年复合增长率(CAGR)为 3.7%。其中,中国 是磨齿机最大的消费市场,约占市场总额的 30%,其次是欧洲和美国。根据以上数据, 我们可以计算得出,2021 年中国磨齿机市场规模约为 2.64 亿美元,预计 2028 年中国 磨齿机市场规模为 3.3 亿美元。 2)竞争格局:全球市场磨齿机的主要生产商包括 Reishauer(瑞士莱斯豪尔)、Kapp Werkzeugmaschinen(德国卡帕)和 Qinchuan(中国秦川),前三大厂商约占全球市 场总份额的 40%。

  公司齿轮加工机床主要应用于新能源汽车、航天航空等领域,持续进行升级迭代; 磨齿机在机床磨削精度、砂轮线速度/转速等方面具有性能优势。根据公司 2019-2022 年年报: 1)公司针对新能源汽车、航空航天、电动工具等领域持续齿轮加工机床开发。① 针对新能源汽车齿轮箱要求开发的 YKS7225 蜗杆砂轮磨齿机、YKZ7230 高精高效蜗杆 砂轮磨齿机,提升了我国新能源汽车变速箱制造水平,实现替代进口;②面向航空传动 应用开发的 YK7363T1 面齿轮数控磨齿机,填补了国内在高精高效面齿轮数控磨齿机领 域的空白;③适用于新能源汽车、减速器、航空航天、电动工具、机床等制造行业的大 批量圆柱齿轮精密磨削的 YK7215 磨齿机,可实现双联轴齿轮的连续展成法磨削,填补 国内市场空白;④针对轿车、电动车行业开发的 YK4615 强力珩齿机打破国际机床巨头 在强力珩齿机产品高端市场的技术垄断和价格操纵,提高市场占有率。 2)公司磨齿机在磨削精度和砂轮线速度/转速上具有性能优势。①2020 年秦川本 部成功开发出了 1 米和 4 米两种规格的大型数控成形磨齿机,机床磨削精度分别达到 GB/T10095-2008 2 级和 3 级,填补了国内空白;②2021 年新开发的 YKZ7236 磨齿机, 突破砂轮最大线 米/秒,砂轮最大转速 10000 转/分钟;③2022 年新型蜗杆磨砂 轮转速突破 12000rpm。

  公司是齿轮加工机床国内佼佼者,齿轮加工机床产品多次获得国家荣誉奖项;国内 市占率超 60%;已在航空航天和新能源汽车领域取得突破。根据公司 2020&2022 年年 报、《投资者关系活动记录表 20220826》: 1)从公司获得的荣誉奖项上看,2017、2020 年,“数控磨齿机”两次获得工信部 单项冠军产品;2022 年,公司磨齿机被认定为“中国名牌产品”、“全国最具市场竞争 力品牌”产品、“世界市场中国(机床)十大年度品牌”和“中国工业大奖表彰奖”等 荣誉;其中,秦川机床本部“YKZ7250 数控蜗杆砂轮磨齿机”成功入选 2022 年度省 级首台(套)重大技术装备产品项目。 2)公司齿轮加工机床国内市占率高,在航天航空、新能源汽车领域获得突破。2020 年,秦川本部“商发”项目、“哈东安”项目成功交付“关键”用户使用,填补了航空 发动机机匣和航空发动机齿轮国产装备生产线 年,公司主导产品数控高效 磨齿机产品已批量供应比亚迪新能源汽车领域;从市占率看,公司齿轮加工机床市场占 有率超过 60%。

  五轴机床作为高端数控机床之一,广泛应用于航空航天、新能源汽车等核心领域, 国产替代需求迫切;预计 2021-2025 年市场规模复合增速为 16%,包括科德数控、秦 川机床在内的优质机床厂有望推动五轴机床国产化进程。

  1)高端数控机床兼具精度和效率优势,国产化率提升空间大。①根据科技部官网, 随着工业化的进程,制造业对工作母机提出了高速、精密、柔性制造的要求,机床也由 普通的三轴联动的机床逐渐发展为高速精密复合加工、五轴联动加工中心等高档数控机 床,实现了工件一次装卡中进行铣、钻、镗等多工序的加工,不仅加工精度高,同时由 于快速移动和定位准确,提高了生产效率。②根据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》,高端数控机床领域依然是我国机床工具产业的薄弱一环, 进口依赖性较强,2018 年我国低档数控机床国产化率约 82%,中档数控机床国产化率 约 65%,高档数控机床国产化率仅约 6%,与发达国家仍有较大差距。

  2)高端五轴机床是我国战略装备产业自主可控的重要环节,国产替代需求迫切。 ①五轴机床应用广泛,尤其在航空航空等领域国产化需求强烈,属于我国战略装备 产业自主可控的重要环节。i.应用领域广泛:根据 MIR DATABANK 数据,五轴机床广 泛应用于航空航空、汽车、电子、医疗等领域,按照销售台数统计口径,2022 年五轴 机床在航空航天 / 汽 车 / 模 具 / 通用机械 / 医 疗 / 电子的销售台数占比分别为 25%/23%/15%/13%/8%/6%;ii.航空航天等核心领域国产化需求迫切:根据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》,高端五轴加工中心是解决航空发 动机叶轮、叶盘、叶片、船用螺旋桨等关键工业产品切削加工的唯一手段,国内市场主 要由德国、日本、美国等跨国公司所占据,部分高端五轴联动数控机床受贸易政策限制 完全无法从国外进口,我国高端装备制造等领域对进口高端五轴加工中心需求将面临全 面封锁。

  ②市场空间:中国五轴机床市场空间增长较快,预计 2021 年市场规模约为 103 亿 元,2021-2025 年复合增速为 16%。根据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募 集说明书(注册稿)》援引 QY Research、机床工具工业协会数据,①全球:QY Research 预测 2021 年全球五轴数控机床市场容量为 74.75 亿美元,2025 年市场容量将进一步提 升至 114.12 亿美元;②中国:2021 年中国加工中心进口额 26.36 亿美元,假设 60% 加工中心进口金额为五轴机床(考虑五轴单价高于普通加工中心),对应市场空间 15.95 亿美元(103.09 亿元)江南体育,全球占比 21.38%;假设 2025 年中国市场占全球比重达到 25.38%,国内市场空间将在 2025 年达到 186.83 亿元,2021-2025 年复合增速为 16%。

  ③竞争格局:德国、日本公司占据主要份额,国产优质五轴机床厂商崭露头角。根 据 QY Research 官方微信公众号,全球五轴机床厂商主要包括 DMG Mori、Yamazaki Mazak Corporation、HERMLE、Grob-Werke 和 Doosan Machine Tools 等,2020 年 主要厂商份额占比超过 95%,其中前五大公司占据 62.44%的市场份额,前十大公司占 据 81.61%的市场份额;同时,我们看到中国已涌现出优质五轴机床厂,典型厂商如科 德数控、埃弗米(拓斯达子公司)、秦川机床等。

  公司五轴机床产品研发起源“04 专项”,积极推进产品升级研发,在中大规格五轴 机床上具竞争力;与高端装备制造领域客户形成良好的合作关系,部分机型实现批量销 售。

  1)公司在五轴机床产品上覆盖范围/应用领域广泛,尤其在中大规格机床上具竞争力。根据公司 2022 年年报、《投资者关系活动记录表 20220330》,公司的五轴加工中 心产品已有 4 大系列 20 多种型号,覆盖了高端数控机床领域大部分加工类型和尺寸规 格,产品在汽车工业、轨道交通、能源等重点领域中的国产化替代具备明显优势;典型 产品主要包括高档五轴车铣复合加工中心、高档立卧五轴加工中心,在中大规格领域具 有很强的市场竞争力。

  2)公司通过参与“04 专项”打破五轴机床国外垄断,已与高端装备制造领域客户 形成良好合作关系,实现部分产品批量销售。根据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》、《投资者关系活动记录表 20220330》、2022 年年报: ①研发创新:通过参与“04 专项”打破五轴机床国外垄断,并持续推进产品升级 研发。i.秦川机床通过深入参与“04 专项”(“高档数控机床与基础制造装备”专项)等 国家科技重大专项,率先实现了五轴联动数控机床等高端机床产品的技术突破和初步的 产品化,打破国外技术垄断;ii.2021 年,公司完成了 GVM2032 高速五轴龙门加工中心、 VMC40U 高速立式五轴加工中心、QVTM120 五轴立式车铣复合加工中心、SAJO12000 五轴卧式加工中心等 7 项主机产品和 QG012 摇篮式数控回转工作台、QG013 卧式加工 中心通用摆动头、卧式加工中心主轴等关键零部件研发;特别是 VMC40U 高速立式五 轴加工中心,是我国第一台运动加速度达到 2g 的高端数控机床,能够满足汽车、医疗 工程等多个领域关键件加工需求。 ②客户开拓与应用进展:与高端装备制造领域客户保持合作关系,产品实现批量销 售。公司已与国内多家高端装备制造企业集团及其配套企业建立起了良好的合作关系并 形成了紧密的产品技术数据反馈机制;2022 年,秦川机床本部五轴产品 3 个标准机型 实现批量销售,2 个重点新产品进入试制阶段。

  从产业布局来看,公司通过秦创原基地构建五轴机床产业化平台、大力布局新产能。 我们认为,公司持续推进高端数控机床科研成果的产业化、市场化进程,秦创原基地和 新产能的落地将进一步提升公司五轴产品竞争力,打破国外技术封锁、推动国产化进程。

  1)公司通过秦创原基地构建五轴机床产业化平台,不断加大资源投入。 ①根据陕西省人民政府官网援引陕西日报文章,2021 年 11 月秦川集团与西咸新区签署总投资约 10 亿元的秦创原•秦川集团高档工业母机创新基地项目投资协议。该创新 基地集科技研发、孵化和产业化发展于一体,将进一步做强陕西机床产业的创新链和产 业链;该项目已于 2022 年 3 月正式开工建设,预计 2023 年建成投入运营。 ②从基地资源投入与构建情况来看,根据公司《关于投资建设秦创原•秦川集团高 档工业母机创新基地项目暨签署投资协议的公告 20211109》和《第八届董事会第十七 次会议决议公告 20220921》,秦川集团拟将下属的中央研究院、秦川数控(业务已整合 进智能机床研究院)、思源量仪、智能机床研究院、装备公司五家子公司迁至秦创原组 建创新联合体,建设高端五轴联动数控机床及其关键功能部件产业化平台、智能制造及 系统集成产业化平台,规划建设高端制造装备综合实验平台及中试基地、科技人员公寓 及双元技能培训中心等配套设施。

  2)公司拟定增加码五轴机床等高端机床产能扩建,预计达产销量 235 台,实现销 售收入 7.47 亿元。根据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》: ①基地建设目的:“秦创原·秦川集团高档工业母机创新基地项目(一期)”主要为实现公 司高端五轴加工中心产业化能力,产品应用于高端装备制造设备零部件加工等高端领 域,是公司原有机床板块产品的升级和新产品的开拓;②经济效益:项目建设期 3 年, 第 6 年全部达产;根据公司测算,本项目生产产品平均售价为 317.87 万元/台,达产销 量为 235 台,达产年后可实现包括五轴加工中心在内的高端机床产品销售收入 7.47 亿 元。

  公司由机床主机延伸至核心零部件业务,进一步打开成长空间。根据公司 2022 年 年报,公司的核心零部件主要包括齿轮/齿轮箱系列、工业机器人关节减速器、滚动功能 部件、高端复杂刀具(工具类);公司机床主机与核心零部件业务存在较大协同性,具体 体现:如图 29 所示,齿轮加工机床可用于生产齿轮/齿轮箱系列、工业机器人关节减速 器产品,螺纹磨床可用于生产滚珠丝杠副等滚动功能部件;同时,复杂刀具包含滚齿刀 具、插(车)齿刀具、剃齿刀具、螺纹刀具等,是齿轮、滚珠丝杠等核心部件的加工耗 材。

  车辆齿轮占整体齿轮市场规模过半,下游重点领域趋势向好,重卡复苏向上、新能 源汽车产销量持续增长。 1)齿轮分类及应用:根据易普咨询集团微信公众号,齿轮是指轮缘上有齿轮连续 啮合传递运动和动力的机械元件,按照产品用途,齿轮可以细分为车辆齿轮、工业齿轮 及齿轮专用装备。其中,车辆齿轮产品主要应用于各类汽车、摩托车、工程机械、农机 和军用车辆等,约占市场份额 62%;工业齿轮应用领域包括船用、矿山、冶金、航空、 电力等;齿轮专用装备主要为齿轮专用机床、刀具等齿轮制造配套设备。 2)重点领域趋势:重卡市场整体复苏态势明显,新能源汽车产销量持续增长。① 重卡:整体复苏态势明显。根据第一商用车网援引中汽协数据(企业开票数口径),2023 年 3 月,我国重型卡车市场(含底盘、牵引车)销售 11.54 万辆,环比增长 50%,同比 增长 50%,连续两个月实现环比、同比双正增长。②新能源汽车:产销量持续增长。根 据中国汽车工业协会官方微信公众号,2023 年 3 月,中国新能源汽车产销分别完成 67.4 万辆和 65.3 万辆,环比分别增长 22.1%和 24.4%,同比分别增长 44.8%和 34.8%,市 场占有率达到 26.6%。

  中国齿轮行业市场规模稳步增长,2021 年达到 3143 亿元,yoy+11.5%;国内齿 轮行业集中度较低,竞争相对稳定江南体育,行业龙头以双环传动、杭齿前进为代表。根据易普 咨询集团微信公众号及其援引的中商产业研究院统计数据: 1)行业规模稳步增长:2021 年中国齿轮行业市场规模达到 3143 亿元,yoy+11.5%; 2016-2021 年均复合增长率为 7.3%。 2)竞争格局相对稳定:国内齿轮行业集中度较低,各企业专注于不同的应用领域, 竞争相对稳定。目前,国内齿轮企业大致可分为三类:一是以双环传动、杭齿前进、精 锻科技等为代表的应用于汽车齿轮、船舶和风电齿轮箱等领域的行业龙头企业;二是如 海昌新材、丰安股份、丰立智能等满足细分领域市场做“专精特新”产品的企业;三是 大量依靠成本和价格优势维持的中小企业。

  公司 2020 年收购沃克齿轮,从工业齿轮箱领域延伸到汽车齿轮领域;2022 年发 布定增方案,加速在新能源汽车传动齿轮领域布局。根据公司《关于支付现金收购陕西 法士特沃克齿轮有限公司 100%股权暨关联交易的公告 20200610》、《关于支付现金收 购 陕西 法士特 沃克 齿轮有 限公司 100%股 权 进展 暨完 成工商 变更 登记的 公告 20200703》、《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》:

  1)2020 年公司收购沃克齿轮,增强汽车精密齿轮布局。①公司支付现金收购控股 股东法士特集团持有的沃克齿轮 100%股权,沃克齿轮成为公司的全资子公司;②从沃 克齿轮的业务协同性来看,秦川机床原有的齿轮业务优势主要集中在大扭矩的工业齿轮 箱领域,而沃克齿轮一直以来专注于小扭矩汽车齿轮领域,在精密齿轮生产加工方面更 有优势,主要产品为商用汽车变速器齿轮、工程机械齿轮等,主要应用于中重型商用汽 车领域和工程机械领域(装载机、公路机械),商用汽车领域客户包括东风汽车集团有 限公司、中国第一汽车集团有限公司、中国重型汽车集团有限公司、陕西重型汽车有限 公司、北汽福田汽车股份有限公司等。

  2)公司正在加速新能源汽车传动齿轮领域的布局。公司已具备商用车变速器齿轮 等零部件的供应能力,随着“新能源乘用车零部件建设项目”的实施,公司将进入新能 源汽车传动零部件制造领域;具体来看,新能源乘用车零部件建设项目由陕西法士特沃 克齿轮有限公司作为建设主体,建设周期为 2 年,项目建成后,沃克齿轮将新增发动机 轴、发动机从动泵轮、泵轮、副轴等新能源汽车零部件产量合计 24 万套/年,齿轮精度 达到 2-3 级;根据公司收入测算,项目达产年可实现销售收入 2.6 亿元(单套均价 1083 元)。

  行业分析:下游工业机器人驱动高精密减速器市场增长,21 年国内 RV 减速器市 场规模 43 亿元;RV 减速器行业龙头纳博特斯克市占率超 50%。根据大禾智库微信公 众号及其援引的 GGII 数据/MIR 数据、高工机器人官方微信公众号: 1)下游应用:高精密减速器主要应用于工业机器人,下游工业机器人销量稳步增 长。减速器是一种由封闭在刚性壳体内的齿轮传动、蜗杆传动、齿轮-蜗杆传动所组成 的独立部件,常用作原动件与工作机之间的减速传动装臵;从应用场景来看,减速器是 工业机器人的最核心零部件,高精密减速器目前在工业机器人应用最为广泛。从中国工 业机器人市场规模来看,2022 年中国市场工业机器人销量 30.3 万台,同比增长 15.96%, 其中国产品牌销量 12.99 万台,同比增长 27.01%,增速高于外资品牌;预计 2023 年 中国市场销量有望超过 35 万台。

  2)市场需求:2021 年中国工业机器人减速器总需求量为 93.11 万台。工业机器人 成本结构中,核心零部件减速器占比 30%以上,成本占比最高、研发难度最大。GGII 数据显示,2021 年中国工业机器人减速器总需求量为 93.11 万台,同比增长 78.06%, 其中增量需求 82.41 万台,同比增长 95.05%;存量替换量为 10.70 万台,同比增长 6.57%。GGII 预计到 2026 年市场总需求量有望超过 270 万台。

  3)市场空间与竞争格局:21 年 RV 减速器国内市场规模 43 亿元,龙头纳博特斯克市场份额 53%。①分类:减速器可分为通用、专用、精密减速器,其中,RV 减速器 是高精密传动领域广泛使用的精密减速器,具有大体积、大负载能力和高刚度等特点, 应用于多关节机器人基座、大臂、肩部等重负载位臵。②市场空间与厂商份额:中国 2021 年 RV 减速机市场规模 42.95 亿元,预计 2025 年中国 RV 减速器市场规模达 65.53 亿元,2021-2025 年规模复合增速为 11.2%;RV 减速器行业龙头为纳博特斯克,市场 份额为 53%;双环市占率第二,为 14%。

  公司分析:公司拥有全系列(5Kg-800Kg)RV 减速器产品,优势在于技术指标领 先、具有生产装备自制能力。根据公司 2022 年年报、2022 年半年报、《2022 年度向特 定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》、《投资者关系活动记录表 20220826》、《投 资者关系活动记录表 20220330》:

  1)公司关节减速器产品规格系列多、应用范围广。公司机器人关节减速器已有 5 大系列、23 种规格、130 种速比,是国内规格最全,系列最多的工业机器人关节减速 器生产制造商。从应用场景看,公司减速器可用于工业机器人、精密回转机构、包装机 械、工具机(CNC 车床、综合切削加工机、刀库、刀塔)、半导体制造、精密雷达驱动 控制、医疗设备、太阳能设备等要求空间小、速比大的精密传动领域。

  2)与大连理工合作最早在国内开发 RV 减速器,技术参数指标与国际品牌相当。 公司是国内做 RV 减速器最早的企业之一(列入国家 863 计划),公司与大连理工合作 开发,参与制定 RV 减速器标准;从产品技术指标上看,公司是国内唯一的全系列 (5Kg-800Kg)RV 减速器产品供应商;2022 年上半年,公司 RV 减速器已突破关键零 件的瓶颈工序及核心工艺装备,形成了完善的检测、试验、验证设施等,减速器整机主 要技术指标均达到国际同行业先进水平;已批量应用在 5-800kg 负载工业机器人,其中 135kg 以上负载机器人完全替代进口。

  3)秦川具有自制 RV 减速器工艺装备的能力。RV 减速器是秦川基于机床制造领域 深厚积淀向下游延伸出的产品;公司具备自制 RV 减速器工艺装备的能力,可以为后续产品改进升级提供坚实的装备保障,这是国内其它减速器企业不具备的优势。 从公司减速器产品的客户情况看,公司 RV 减速器产品在国内外机器人本体制造商 及集成商中都有应用或试用;从销量看,2021 年公司 RV 减速器产销量超过 3 万台, 约占到国产 RV 品牌市场份额的 20%-25%。 公司成立子公司推动机器人关节减速器产业化发展。根据公司 2022 年年报,2022 年 12 月 21 日,公司董事会战略委员会审议通过《成立陕西高精传动科技有限公司的议 案》;新成立的陕西秦川高精传动科技有限公司聚焦机器人关节减速器上量,面向汽车 行业、齿轮传动行业、机床行业等目标市场,充分发挥装备能力优势,在市场拓展、新 产品研发等方面围绕战略客户需求,加速推进产业化、规模化进程。

  滚珠丝杠可将旋转运动转化成直线运动,应用于高端机床、航空航天等行业。根据 金属加工官方微信公众号,滚珠丝杠是工具机械和精密机械最常使用的传动元件,由螺 杆、螺母、钢球、预压片、反向器、防尘器组成;它的功能是将旋转运动转化成直线运 动,将轴承从滑动动作变成滚动动作;由于其机械效率高、传动扭矩低和轴向游隙为零 等特点,滚珠丝杠成为高端机床、航空航天、机器人、电动汽车、3C 装备等应用中的重 要装臵。

  2021 年中国滚珠丝杠市场规模 25.55 亿元,2016-2021 年规模复合增速为 8.8%; 高端滚珠丝杠市场主要由欧美及日韩企业所占据,国有优秀厂商如汉江机床具有一定竞 争优势。

  1)市场空间:根据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》, 2016 年全球滚珠丝杠市场规模为 13.05 亿美元,2021 年增至 17.50 亿美元;其中,中 国是滚珠丝杠产品重要的消费市场之一,近年来中国市场规模占全球规模总量的 20%左 右,2016 年我国滚珠丝杠市场规模为 16.76 亿元,2021 年我国滚珠丝杠市场规模增长 至 25.55 亿元,2016-2021 年规模复合增速为 8.8%。

  2)竞争格局:根据新思界官网,在国际市场上,高端滚珠丝杠市场主要由欧美及 日韩企业所占据,包括日本精工、博世力士乐、Kuroda、舍弗勒集团等;近年来,随着 科技技术进步,我国滚珠丝杠行业内也涌现出一批具有一定竞争优势的优秀企业,例如 南京工艺装备、山东博特精工、银泰科技、山东华珠机械、陕西汉江机床等企业。

  我们认为,新能源汽车行业有望带来滚动功能部件的市场增量。 1)新能源汽车滚动功能部件如滚珠丝杠可以应用于刹车系统、制动系统、转向系 统等;根据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》参照的市 场价格,滚珠丝杠/精密螺杆副均价 980 元/件,滚动直线 元/米。我们认 为,随着新能源汽车销量增长,预计配套的滚动功能部件将有更多市场空间。

  2)新能源汽车产业需要的滚动功能部件主要依赖进口,国产化提升空间较大。根 据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》,国产自主品牌汽 车企业利用新能源汽车技术积累优势实现产业引领,但是加工生产新能源汽车智能转向 系统、电子刹车系统零件的粗加工设备加工中心、车削中心、冲压机及挤压机所使用滚 动功能部件(滚珠丝杠副和滚动直线导轨副)仍主要依赖进口,高档数控机床中的高端 滚动功能部件产业的国产化率仅为 5%;此外,新能源汽车的智能转向系统、驻车系统、 电子刹车系统所需要的传动部件精密螺杆副仍主要依赖进口采埃孚(德国 ZF),目前国 内尚无能够满足新能源汽车产业发展规模的批量稳定替代产品。

  公司对滚动功能部件产品不断进行研发创新和应用领域拓展,已实现新能源汽车领 域用滚珠丝杠副和精密螺杆副的国产化推广;同时,定增扩产将面向新能源汽车等新兴 行业应用。根据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》、 2020-2021 年年报、2022 年半年报: 1)产品类型:公司的滚动功能部件产品包括滚珠丝杠和滚动直线导轨两种,其中, 滚珠丝杠系列可用于铁路转辙机丝杠、电解铝提升机丝杠、登机桥丝杠、矫直机丝杆、 机床装备丝杠以及汽车零部件、高端装备制造等领域;滚动直线导轨产品可用于机床装 备、各种机械设备、自动化行业以及汽车制造、高端装备制造等领域。

  2)持续研发创新,已实现新能源汽车领域制造装备滚动功能部件和精密螺杆副的 国产化推广应用。2020 年,汉江机床完成滚柱直线 项丝杠产业新产品开发; 完成大导程螺母加工工艺等科研创新工作 8 项;完成滚柱丝杠副可靠性试验等基础性能 试验 5 项;2021 年,公司研发的智能滚珠丝杠副,突破丝杠运行状态检测,实现丝杠运 行状态与数控系统的交互;公司 2022 年上半年已实现新能源汽车领域用滚珠丝杠副和 智能转向系统、汽车电子刹车系统精密螺杆副的国产化推广。

  3)定增扩产面向新能源汽车等新兴领域。新能源汽车领域滚动功能部件研发与产 业化建设项目由陕西汉江机床有限公司作为建设主体,主要建设滚珠丝杠副、滚珠(柱) 导轨副数字化车间,产品应用于新能源汽车用加工中心等工作母机、新能源汽车转向系 统及刹车系统。具体来看,项目建设期为 3 年,第 5 年全部达产;经公司测算,滚珠丝 杠/精密螺杆副销售均价为 980 元/件,滚动直线 元/米,达产年可 实现销售收入 5 亿元。

  2021 年我国切削刀具市场规模达 477 亿元,yoy+13.3%;国产替代、高端化趋势 显著。根据公司《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》: 1)市场空间较大:受国内投资增速放缓和需求结构调整影响,2011 年至 2016 年 刀具市场规模主要集中在 312 亿元-345 亿元;随着“十三五”规划的落地,国内供给 侧结构性改革的不断深化,2018 年切削刀具行业市场规模达到 421 亿元;2019 年受中 美贸易摩擦以及汽车等下业下行的影响,我国切削刀具市场规模下降至 393 亿元; 2021 年市场规模达到 477 亿元,同比上升 13.3%。 2)国产替代加速:我国进口刀具占比已在 2021 年降至 30%以下,2021 年我国刀 具进口额(包含在中国生产并销售的国外品牌)总规模达到 138 亿元人民币,同比增长 5.34%;2015 年以来我国进口刀具占比逐年降低,由 2015 年的 37.2%下降至 2021 年 28.9%,主要是由于 2020 年疫情影响下进口品牌断供,国产品牌下游接受度提高,刀 具国产替代进程加快。

  3)高端化趋势显著:随着我国经济发展进入新常态,以新一代信息技术和互联网 技术与现代制造相结合为特征的高端和智能制造迅速发展,装载有自动变速器的中高端 轿车、纯电动汽车、智能机器人、高端装备制造、航空发动机、燃气轮机、风电核电、 高速轨道交通、重机等重要领域成为新的发展方向与增长动力,需要各种具备“高精度、 高速度、高可靠性、高耐磨性”的高端刀具。

  公司产品定位为中、高端复杂刀具,产品技术水平与国际同步;瞄准高端刀具需求, 曾参与保障 C919 项目。根据中国航空航天工具协会官方微信公众号和公司 2022 年年 报: 1)从公司高端刀具的类型和技术水平来看,公司产品定位为中、高端复杂刀具, 主导产品包括滚齿刀具、插齿刀具、剃齿刀具、拉削刀具、铣削刀具、钻削刀具、钻扩 铰复合刀具、冷挤压刀具等;多年来,汉江工具聚焦高端精密复杂齿轮刀具,先后研制 成功了国内最大的镶片滚刀、硬质合金滚刀、重载双切滚刀、蜗轮滚刀、插齿刀、剃齿 刀、弧铣刀、拉刀,核电、汽轮机用叶根精铣刀,技术水平与国际同步;以滚齿刀具、 插剃刀具、拉削刀具为代表的复杂齿轮刀具,整体领先于国内同行业。 2)从公司参与保障 C919 项目来看,航空工业庆安公司为 C919 大飞机提供包括 高升力系统配套三项部件:UJ 扭力管、STB 支撑轴承和 WTB 翼尖刹车装臵、系统其 它部件 83 项零件的加工制造及 QDT-6 应急离机门作动器产品,这其中 70%为齿类零 件,工艺要求高、加工难度大,特别是三联齿、锥齿和齿条,其加工工艺均达世界水平; 汉江工具提供了齿类零件所用的插齿刀和滚齿刀。

  公司瞄准高端市场客户,不断进行产品的研发升级;同时,募投项目紧跟下游核心 行业需求,替代高端装备制造领域高端刀具进口。根据公司 2021-2022 年年报、2022 年半年报、《2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书(注册稿)》: 1)新产品开发面向高端市场。2021 年,公司开发的同步器高速拉刀,拉削速度提 高至 6-8 米/分钟;构建刀具全生命周期一体化服务体系,开发 20 余项新产品拼抢高端 市场订单;2022 年上半年,汉江工具“高精度修形修缘车齿技术及产业化应用”项目 被列入陕西省第二批次重点产业链“揭榜挂帅”拟支持项目名单;2022 年,公司超高 速拉刀拉削精度达到 6 级,突破缓速器转子拉刀设计制造技术。 2)募投项目替代高端装备制造领域高端刀具进口。汉江工具有限责任公司负责建 设复杂刀具产业链强链补链赋能提升技术改造项目,主要开发制造具有国际先进水平的 硬质合金系列高端复杂刀具(整体硬质合金滚齿、插齿、车齿、铣齿刀具,硬质合金拉 削刀具等)、整体硬质合金高端数控刀具、硬质合金可转位刀具、刀具应用场景关联产 品等,替代高档数控机床、汽车、机器人关节、高端装备制造、海工、港机、轨道交通、 轮边减速器、新能源、重机等高端装备制造领域高端刀具进口。 从项目建设的进度和预期产值来看,公司将建成国际先进水平的高端精密复杂刀 具、数控刀具、可转位刀具和刀具应用场景关联产品的生产能力,建设期 3 年,第 5 年 增量部分全部达产;本项目所生产的高端复杂刀具产品销售均价为 2707.3 元/件,增量 销售收入 1.6 亿元。

  关键假设: 1)机床类:公司机床类业务主要包括精密磨床、齿轮加工机床、车床与加工中心 等。 ①行业层面:金属切削机床订单开始恢复,根据中国机床工具工业协会 cmtba 官方 微信公众号,2023 年 1-3 月金属切削机床新增订单自 22 年初以来首次恢复增长,同比 增长 5.3%;在手订单同比增幅继续扩大,达 6.5%; ②公司层面:i.精密磨床、齿轮加工机床:处于国内领先地位,有较高的市占率,同 时在技术、新品研发上不断投入,突破航天航空、新能源汽车等领域,有望获取更多应 用与加快国产化替代进程;ii.五轴机床等高端产品:公司已与高端装备制造领域客户形 成良好合作关系,实现部分产品小批量销售;同时,从产能上看,公司拟定增加码五轴 机床等高端机床产能扩建,预计达产销量 235 台、销售收入 7.47 亿元。 综上,我们认为,金属切削机床行业订单恢复,叠加公司精密磨床&轮加工机床不 断突破新领域、五轴机床等高端机床未来实现批量销售,公司机床类业务规模化效应有 望凸显、收入结构有望改善;我们预计公司机床类业务有望实现稳健增长、毛利率呈现 稳步上行,预计机床类业务 2023/2024/2025 营收同比增长 15.0%/13.0%/10.0%、毛利 率为 20.0%/22.5%/24.0%。

  2)零部件类:公司零部件业务主要包括齿轮、滚动功能部件、RV 减速器等,2022 年零部件类业务的下滑主要来自齿轮业务受到重卡市场冲击而下滑,随着 2023 年重卡 景气度逐步复苏,齿轮业务有望呈现恢复性增长。 ①齿轮业务:公司依托沃克齿轮,从重卡延申至新能源汽车领域。根据本文 4.1 小 节,公司齿轮主要应用于中重型商用汽车领域和工程机械领域。我们看到,根据第一商 用车网数据,2022 年中国重卡销量为 67 万辆,同比下滑 52%,公司齿轮业务受到重卡 下滑冲击,2022 年沃克齿轮营收 4.10 亿元,同比下滑 38%;2023 年 1-4 月重卡市场 有所恢复,1-4 月中国重卡累计销量 32 万辆,同比增长 18%,其中 4 月单月重卡销量 8.31 万辆,同比增长 90%。我们认为,齿轮业务在重卡恢复趋势下,后续有望实现恢复 性增长;同时,公司齿轮业务从重卡延申至新能源汽车领域,有望获取新增长动力;

  ②滚动功能部件:公司已实现新能源汽车领域用滚珠丝杠副和智能转向系统、汽车 电子刹车系统精密螺杆副的国产化推广,公司滚动功能部件有望随着新能源汽车行业增 长及滚动功能部件国产化替代加速而进入上行阶段; ③RV减速器:驱动行业主要为工业机器人,预计中国RV减速器市场规模2021-2025 年复合增速为 11%,公司作为全系列(5Kg-800Kg)RV 减速器产品供应商,有望获取 更大的成长空间。我们看到,公司零部件业务下游多为新能源汽车行业,有望随着新能 源汽车行业增加与国产化替代进程加速获取长足成长空间。 基于以上分析,我们预计公司零部件业务有望实现较快增长,预计 2023/2024/2025 年营收同比增长 25.00%/20.00%/20.00%,预计毛利率随着收入较快上量及突破比亚迪 等 中 高 端 客 户 呈 现 稳 步 抬 升 , 预 计 2023/2024/2025 年 毛 利 率 为 15.00%/17.00%/18.00%。

  3)工具类:主要为复杂刀具等业务。 ①行业层面:2021 年中国切削刀具市场规模达 477 亿元,同比增长 13.3%,呈现 增长态势;同时刀具行业国产化替代、高端化趋势显著。具体到高端精密齿轮刀具的景 气度,根据本节对下游重卡领域的描述,2022 年中国重卡销量为 67 万辆,同比下滑 52%; 2023 年 1-4 月中国重卡累计销量 32 万辆,同比增长 18%,有所恢复,其中 4 月单月重 卡销量 8.31 万辆,同比增长 90%。 ②公司层面:公司产品定位为中高端复杂刀具,主要子公司汉江工具聚焦高端精密 复杂齿轮刀具,有望受益下游重卡行业恢复;同时,公司产品技术水平与国际同步,公 司曾参与保障 C919 项目;公司募投项目紧跟下游核心行业需求,替代高端装备制造领 域高端刀具进口,募投项目达产后预计产生增量收入 1.6 亿元。 综上,我们预计,随着重卡等下游恢复,叠加公司复杂刀具业务进入高端领域以及 产能逐步释放,2023/2024/2025 年营收有望同比增长 15.00%/13.00%/10.00%,毛利率 有望实现稳健提升,预计为 34.50%/35.00%/35.00%。

  4)仪器仪表、贸易类、其他主营业务等:预计发展稳健,2023-2025 年维持 2022 年的收入水平,毛利率水平保持稳健;其中,仪器仪表类业务 2023/2024/2025 年毛利 率分别为 27.00%/27.00%/27.00%。

  (本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)